2010年4月中旬，碧桂園（行情,資訊,評論）開始了新一輪資本騰挪運作，以嘗試彌補上一輪運作留下的超過40億元的巨額債務。計劃在國際債券市場圈錢的遠不止碧桂園一家，恒大、佳兆業集團（行情,資訊,評論）控股都在醞釀著發債。有國際分析師表示，未來一個半月內，將有8家國內房地產公司發行債券。在這樣的背景下，當然是先出手者有利。

　　從頭富到資本囚徒，已經在香港資本市場交了4年的學費，此次碧桂園掌柜楊國強能否玩轉這場游戲？

　　借新償舊

　　4月周，碧桂園發公告表示，擬定發行一份7年期優先票據，募集資金用于贖回2008年發行的可換股債券。該債券將于2013年到期，涉及本金總額為人民幣43.14億元。

　　碧桂園在4月9日開始在香港與投資者見面，并從4月12日開始分別轉戰新加坡、倫敦、紐約。據了解，碧桂園計劃將擬定票據發行所得款項用作根據邀請接納購回未贖回的可換股債券。為此，碧桂園找來高盛及摩根大通為擬定票據發行的聯席賬簿管理人兼聯席經辦人，亦為邀請接納經辦人。

　　2008年2月，由于經營壓力，碧桂園準備發行5億美元的可換股債券。其實在此前，碧桂園一度打算進行15億美元的融資，但這一稍顯瘋狂的融資計劃并沒有得到投資者的認同。

　　彼時，為了保證5億美元債券對投資者的吸引力，美林國際為碧桂園定制了一份掉期協議。協議簽訂不久，國內房地產形勢惡化，在港上市的內房股遭到投資者的拋棄，碧桂園不得不一再地計提損失。到了10月底，公司不得不公告稱，產生的損失不會超過2.5億美元。同時他們不忘強調，在2013年2月前這些都是賬面損失，沒有對經營造成壓力。

　　債務危機

　　事實果真如此嗎？

　　在危機爆發之前，碧桂園在香港資本市場一直以黑馬的形態出現，其市郊大盤的發展模式被認為是國內較成功的地產經營模式之一。而楊國強在碧桂園上市后的戰略考慮就是如何將這種模式推廣至全國，于是一方面在資本市場不惜對賭融資，另一方面又在廣東省外四處囤地。

　　但2008年的房地產市場一再冷凍，在外部環境極度惡化時，碧桂園的管理層也出現了分歧。

　　由于與對賭協議及省外擴張計劃存在不同意見，碧桂園股東之間的戰爭也被引發。從同年4月份開始，一群與楊國強“共患難”發家的碧桂園元老開始瘋狂減持股票。其后在楊國強的協調、解析后，拋售潮暫告段落。但同年10月拋售再現。

　　元老的套現讓投資者開始對碧桂園的經營產生懷疑。楊國強不得不多次出手吸納元老們的拋單，僅僅是這次的拋盤風波，楊國強就付出了近5億元現金的代價，更糟糕的是引發了一系列的信任危機。碧桂園的管理層也不得不加快調整，一批老臣子逐漸淡出，以現碧桂園總裁崔健波為代表的一系列“年輕人”開始登上舞臺。為了解決信任危機，崔健波等人開始接手元老們拋出來的股份。

　　碧桂園的廣東省外擴張計劃也主動收縮，不再擴張新項目，更多地是消化、重新建立供應配套。為了解決2011年2月到期的可換債，碧桂園這兩年用于土地儲備的資金一直在65億元左右，遠落后于競爭對手。“2010年可能用50億元購購新增土地。”崔健波更表示。因為碧桂園必須壓縮一部分資金用于可換債的財務準備。

　　如果此次碧桂園順利通過融資解決負債問題，“將改善碧桂園的短期流動資金狀況。”穆迪投資也認為。

　　較好業績

　　在2008年的收縮計劃開始后，碧桂園內部開始了一系列管理上的調整。

　　“無論是內部管理還是戰略抉擇都比兩年前好了許多。”碧桂園的一些老員工對記者表示，如果從財務指標上看，2009年年報是碧桂園上市后較好的成績單。年報顯示，碧桂園超額22％完成全年190億元合同銷售目標，共實現合同銷售金額232億元。

　　但無論是標普指數還是穆迪投資，均認為碧桂園2009年業績比預期的弱。2010年崔健波宣布碧桂園的銷售目標是300億元，面對這個有史以來較高的成績，投行的分析師卻并不感冒，野村證券的分析師表示，市場此前認為碧桂園的核心盈利應該有240億元，但現在只有170億元，大幅低于預期。而碧桂園引以為豪的毛利率更大幅下降至26％，加上“經濟適用房的競爭，該行對公司來年業績不是很樂觀。”

　　對于楊國強而言，真正懸而未決的的大石，是上述43億元的可換股債券。一位不愿具名的分析師向記者表示，“如果不能在明年2月前解決這個問題，不僅公司股份被稀釋，而且還將承受巨大財務壓力。”

　　債券前景

　　碧桂園開始了大規模的債務騰挪計劃。

　　其業績發布會上，公司的頭席財務官伍綺琴已經有所暗示。她表示：“資本市場變化很快，公司不拒絕更適當的融資渠道。”

　　但各大評級機構對于碧桂園的此次搶閘發債，態度多持保守甚至負面。穆迪表示，債券被調低一個等級，是反映其法律及結構性從屬風險，原因是子公司債務與抵押債務仍將占碧桂園總資產的20％以上。穆迪認為，碧桂園需降低債務水平，使調整后債務/總資本比率保持在45％或更低的水平。

掃一掃或者搜索微信號：Lcy18876761354

長按識別二維碼

免費看房熱線（0898-66691855）

QQ號：

遠離城市霧霾，帶上您最愛的人一起享受海島陽光！