這期間美國的貨幣量增加了多少？

美國的M2增長了53%，而美國的較廣義貨幣M3從9萬億美元漲到當下的13萬億美元，增長了45%。同期美國的名義經濟總量漲了36%，而金融海嘯以來美國國內資產縮水了40%以上，幾乎退回到2000年的水平。

在這期間，人民幣對美元名義匯率升值了23%。

可以理解的邏輯是：中國的資本化和資產價格重估吸掉多余貨幣，所以顯得美元超發勝過了人民幣，所以人民幣顯示了堅挺而升值。

今天眾多房產持有者的信念是未來資產能升值，能有價格的價差。這是投資客可以忽略住房的使用價值而持有的樸素動機。

一旦這種預期開始消失呢？信念動搖的結果是這個錢是要從高估的土地和房地產中流出來的。

現在海綿已經趨于飽和。一旦海綿不再吸水，甚至往外一瀉而出(資產價格的下行)，人民幣貶值將不可避免。

所以，從這個意義上講，人民幣資產與匯率同向。

我只相信邏輯，我不太相信宏觀經濟學家們熱烈的憧憬(關于人民幣兌美元未來1:5，甚至1:3)。

我曾經講過，人民幣何時出現貶值趨勢？若兩類情況發生或許現在就會。因為其動搖了人民幣資產持有的“信念”。

一是中國立即放開資本項管制。從某種程度上講，人民幣被高估的同義詞是人民幣自由兌換。我前段時間去香港，購了一個麥當勞的漢堡套餐花了22港幣，同樣的套餐在內地要25.5元人民幣，人民幣的實際購購力已經折價20%以上?？恐嗣駧诺姆亲杂蓛稉Q和資本項管制，才托著目前這個名義價格。如果現在放開內地居民和企業用人民幣換成外幣去海外投資的限制，將出現何種光景呢？誰會去花倫敦金融城周邊高端公寓的價格去購北京四環的普通商品住宅呢？大家都會作出理性選擇。

種情況是，經濟實現主動地有效減速，或說去掉實際匯率升值的“勢”。因為人民幣內在升值的壓力本質上講是經濟的超高速增長，而減速意味著信貸需要嚴格地緊縮，長期利率要上抬以抑制投資的沖動，特別是地方政府的財政需求，經濟要忍受結構調整的陣痛期。

“匯率綁架利率(加息引致熱錢)”在中國從來就是個習慣性的誤區。說的人多了大家都相信它是真的。而真實經濟的邏輯是這樣的：進來的錢是搏泡沫和價差的，而非息差。如果國內堅定減速和抑制資產泡沫，跨境資本流入的壓力會減少，升值壓力會減輕。中國經濟數據的實證研究表明，進口增速與(外匯占款增量-貿易順差-FDI)呈現強正相關，與不可交割的遠期匯率合約(NDF)強正相關，進口增速通常被認為對應與國內需求(投資品)的增減。過往幾年的經驗數據表明，當國內宏觀調控加碼，內需被抑制(進口減速)時，跨境資本流向將出現逆轉，錢開始減少進入國內，甚至流出境外。這是市場投資者的選擇。與內在經濟的邏輯相一致。

所以，不是說人民幣不會貶值，而是短期內看到以上兩個政策選項的概率低。

故此，人民幣“對內貶值與對外升值”的搭配依舊是經濟分析必然的邏輯推論。

□社科院金融研究所中國經濟評價主任 劉煜輝

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