盈利“戲法兒”讓人瞠目！

4月28日，散戶們期待已久的股改對價，隨著宜華地產（000150.SZ）頗具反轉色彩的年報而落空。就在前，各網站的股吧里，眾散戶還在紛紛憧憬著可能的追股。

這幾乎讓人不可思議。要知道，2008年三季報中，宜華地產只獲得了2032萬元的凈利潤，此后短短3個月，就完成了超過6000萬元的凈利潤，全年凈利潤額達到了8200萬元，這怎么可能？

而8200萬元的收益，讓宜華地產避免了支付股改對價。其2007年11月股改時承諾，若2008年凈利潤低于8000萬元，將向全體流通股東每10股2.7股。按年報發布當天股價計算，這將使得宜華地產無償大派價值2.5億元的股份。

“即使考慮到年底結算集中，這個數目依然驚人。”光大證券一位不愿具名的分析師表示，宜華地產并不排除通過提前結算收入、增加非經常性損益等方式來促成業績達標。

而這或許只是冰山一角。據不完全統計，包括中江地產（600053.SH）、粵富華(000507.SZ)、天保基建(000965.SZ)、深天地A(000023.SZ)等數家預計不能完成股改業績承諾的房企，在2008年四季度都完成了驚天大逆轉。而它們的招數也是花樣百出：或提前計算收入，或股權、資產收購，或與大股東進行關聯交易，或盤活資產進行托管，只留下一干中小投資者無力的喧囂。

消失的股改對價行情

隨著較后一家面臨兌現股改業績的地產公司——宜華地產的業績反轉，一場圍繞著“市場是否會出現股改對價行情”的江湖爭論也偃旗息鼓。

截至2008年前三季，天保基建累積凈利潤4534萬元，尚不足年度承諾業績的二分之一；中江地產累積凈利潤5031萬元、深天地A累積凈利潤575萬元，分別不足各自年度承諾業績的三分之一。其間，宜華地產更是因前三季累積凈利潤僅占年度承諾業績8000萬元的四分之一，被市場調研機構列為“關注對象”。

“在2006年~2007年市場上行期間，這種對賭約定，曾一度見證了約定雙方的親密無間。然而2008年始料不及的金融危機以及行業調控，使地產市場遭遇了的寒冬，當年在膨脹心態下擬定的股改承諾，變成了一道難以跨越的溝坎。”一位市場分析人士稱。

回溯2005年~2006年，股改之初，為了吸引投資者、獲取流通權，參與股改的大股東往往承諾未來幾年的公司業績，并且還向投資者對賭了高額的股改對價。

“由于當初各股改房企對于未來業績的估測過于樂觀，承諾的追股比例也都較大，一旦無法兌現業績，將使大股東面臨巨額的股份派。”一位不愿具名的上市房企董秘表示。

根據此前約定的追比列，涉及股改對價的房企要派的股份價值由幾千萬元到幾億元不等。如其中的大戶粵富華10股追2.5股，宜華地產10股追2.7股。

然而，就在四季度，這波“追股行情”正在發生戲劇性的反轉變化。

上述上市房企董秘表示，盡管各相關房企的基本面并不樂觀，但深諳資本運作之道的大股東們并不會坐視追對價的條件被觸發。

花樣百出的“虛增”

那么，大股東們如何“深諳資本運作之道”？

據了解，“粉飾”年報的手段多種多樣，除了限度地增加項目結算外，或有大股東關聯交易支持，或資產托管，或資產抵債，或財務杠桿平滑，而目的只有一個——避免觸發股改對價。

提前結算下一期的營業收入、增加非經常性損益凈利潤，成為了“粉飾”業績的財務必修課。

在提前結算收入上面，宜華地產可謂不遺余力，并以四季度完成3.4億元的營業收入高居此手段獲益之頭。

有意思的是，伴隨宜華地產去年四季度業績大增的，則是今年一季度營業收入的大幅萎縮。

根據相關人士透露，宜華地產一季度的銷售項目汕頭宜嘉名都已經實現在售額大約5億~6億元，但這一數字在2009年一季報上并未體現。

粉飾報表的另一基本功則是：通過股權出售、政府補貼等杠桿來增加非經常性利潤收入。

天保基建、粵富華兩家年報透露了此種手段對利潤的貢獻作用。天保基建僅2008年12月當月，即獲得政府發展基金、員工公寓房租補貼接近3650萬元，并被同步計入當年的非營業性收入；粵富華接受的國家煤電補貼，同樣成為業績增長的貢獻點。

在財務杠桿平滑之外，大股東支持成為了弱勢行情下，對上市房企業績較可靠的支撐。

中江地產去年四季度的業績猛增，其大股東江中集團的支持功不可沒。因為在去年12月份，公司完成兩筆與江中集團的關聯交易，一筆是將南昌紫金城項目的部分商鋪出售給江中集團，另一筆是將紫金城項目部分商業區地下車位使用權用于抵償對江中集團的相關債務。

對于缺乏大股東支持的深天地A，則通過盤活資產找到了上市房企“自救”的另一路徑。在2008年底，深天地Ａ通過對旗下一項目的托管，在盤活爛尾的同時，也為公司的未來2~3年內帶來了1.8億元的收益。

而這一場規避股改對價的“游戲”，讓眾房企在兌現危機中實現了勝利大逃亡，只留下聲聲嘆息。

(作者：張曉赫)